（报告出品方/作者：华泰证券，肖群稀、关东奇来、时彧）

专注模压成型机械产品解决方案

伊之密成立于年，主营产品包括注塑机、压铸机、橡胶注射成型机、高速包装系统、机器人应用及智能制造系统产品线，注塑机主要产品包括：三板机、二板机、全电动注塑机和多物料注塑机；压铸机产品包括：冷室压铸机、热室压铸机和镁合金注射成型机。产品下游应用广泛：家用电器、汽车、3C产品、医疗器械、包装及航空航天等。

十年营收成长近5倍，利润成长超8倍

十年收入增长近5倍，利润增长超8倍。~年，公司营收从7.68亿元增长到35.3亿元，CAGR=16.5%。归母净利润从0.64亿元增长到5.16亿元，CAGR=23.2%。年公司营业收入35.3亿元/yoy+30.0%；归母净利润5.16亿元/yoy+64.2%，净利润创历史新高。22Q1营业收入8.99亿元/yoy+18.3%，归母净利润1.11亿元/yoy+3.1%。

~年注塑机业务持续增长，压铸机年短暂下滑后持续恢复。分产品看，~年伊之密注塑机业务收入从4.5亿成长到25.85亿，复合增速19%，注塑机的产品系列及销售渠道不断完善，市场竞争力不断提升；~年压铸机收入从2.72亿增长到5.72亿，CAGR=8%，压铸机下游主要以汽车行业为主，容易受汽车行业景气影响，~年，汽车零部件行业低迷，加上行业竞争，公司压铸机收入从年6.34亿的历史高点下降到年的4.25亿元，~年随着汽车行业景气回升。同时，公司也开始打造新的压铸产品系列，以期在新一轮行业景气周期里提升市场占有率。

受益规模效应和精益生产，盈利能力持续提升。～年，受益于规模效应，公司毛利率从32.3%提升到34.5%，其中注塑机毛利率从30.1%提升至33.8%，压铸机年毛利率为34.1%，年提升到41.59%，后因行业景气回落及竞争原因，逐渐回落至年的30.11%，年随着行业景气回升，毛利率回升至35.2%，未来随着公司高端LEAP系列推向市场，毛利率有望维持在较高水平。

加强内控，费用率自年以来持续走低。～年期间费用率先升后降，由21.82%上升到年的27.47%，年逐渐下降至20.23%，22Q1为18.80%。其中，管理费用率波动较大，从年9.51%上升年的14.15%，后随着收入规模上升降低至21年的9.66%，销售费用率从年的10.6%上升至年的12.24%，后下降至年的9.80%，主要原因随公司规模扩大，销售费用同比增加的同时，占营收比重降低。后下降至年的9.8%。财务费用率由于利息支出减少而有所降低。公司年研发投入增加，研发费用1.6亿元，同比增长21.5%，主要原因是公司超大型压铸单元和超大型高端注塑成型装备的关键技术研究及产业化，公司的超大型压铸机有望加快自主产业化与进口替代进程，在新能源汽车车身一体压铸的行业大潮中充分受益。

经营现金流总体趋势上升，资产负债率有所下降。~年公司经营现金流量净额自0.46亿元上升至3.17亿元，21年现金流较20年减少主要由于原材料价格上涨，公司加大了备货。年以来，公司资产负债率处于50%～56%之间，22Q1资产负债率为52.64%，主要原因为年公司定向增发，公司经营杠杆降低，债务压力减轻。

合同负债快速上升，22Q1存货同比上升快。22Q1合同负债+预收账款合计为3.71亿元/yoy+20.50%。22Q1存货13.71亿元/yoy+47.90%，主要原因为受原材料价格上涨影响，公司增加存货储备。

股权结构稳定，绑定高级管理人员

股权结构相对稳定，实际控制人年8月通过定增增持公司万股，发行价格为5.29元/股。公司实际控制人为：陈敬财、甄荣辉和梁敬华，三人通过佳卓控股及直接股权掌握公司约38%的股份。公司分别于年6月、年4月、年11月进行了三期员工股权激励，用于激励核心管理人员和技术人员。

一体压铸工艺：提升效率，降低成本

压铸是一种金属铸造工艺，采用铝合金车身的产品上经常会见到压铸工艺，主要以小型零部件为主。它是将融化的金属施加高压，注入模具的腔体内，以铸造出需要的形状。它与传统砂型铸造有着本质的不同，其模具通常是用强度更高的合金打造而成。

压铸机下游需求70%来自于汽车行业，年之前压铸机最大吨位为吨，压铸机主要用于小型零部件。小型零部件主要包括车门框、A柱、后纵架、尾箱盖、三合一/五合一动力总成外壳等大型车身构件，需要使用T压铸机制造，减震塔使用吨压铸机制造，重卡发动机缸体使用吨压铸机制造。

一体压铸是通过大吨位压铸机，将多个单独、分散的铝合金零部件高度集成，再一次成型压铸为1-2个大型铝铸件。传统造车工艺包括冲压、焊装、涂装、总装四个步骤，一体化压铸覆盖了冲压和焊装两个步骤，以单个大型铝铸件替代大量的小型零件，与传统汽车制造相比具有显著优势。

年9月22日的特斯拉电池日发布会上，车身一体化的构想（即“一体化压铸前底板+CTC+一体化压铸后底板”）被提出，极简化汽车制造方式对大型压铸机产生需求。马斯克称特斯拉ModelY将采用一体压铸生产车身后底板总成，年特斯拉发布的ModelY，一体压铸了车身的整个后底板，一体压铸件包含了整车左右侧的后轮罩内板、后纵梁、底板连接板、梁内加强板等零件。

一体压铸的优势：提升效率、降低成本

1）后桥轮拱上方部位零部件加工时间从1~2小时缩减到3~5分钟。根据特斯拉

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