（报告出品方/作者：国盛证券，鞠兴海、徐程颖、杨凡仪）

1.商业模式：进入门槛较高，利润空间一般

1.1什么是EPS系统？

EPS系统（ElectricPowerSteering，即电动助力转向系统）的主要组成部分包括传感器、ECU（电控单元）、电机、管柱等。通俗来讲，EPS的主要功能是控制汽车的行驶方向，工作原理是当方向盘转动时，转矩传感器将信号发送至ECU，ECU计算得出电机应当提供多大电动辅助量后，驾驶员提供的转向力和电机提供的转向力一同传送到齿条，并最终实现转向。

EPS系统主要分为C-EPS、P-EPS、R-EPS系统三大类，三类系统的主要区别在于电机位臵及提供的扭矩大小。C-EPS系统的电机位于方向盘下方，且不防水，提供的助力较小；P-EPS系统和R-EPS系统的电机均防水，P系统提供的助力中等，电机位于管柱下方；R系统提供的助力更大，电机更接近底盘。整机厂商对这三类系统主要根据车型及所需的助力大小进行选择。

从汽车转向系统来看，EPS系统位于行业升级顶端。汽车机械转向系统（MS）由于采用纯人力驱动，驾驶员负担较重，适用范围较小，因此目前仅在一些农用车、微型轿车部分使用。我们主要从油耗、环保、效率、售后、操作稳定性和辅助动力六个方面对HPS、EHPS和EPS系统进行比较。可以看到，EPS系统整体性能更加优秀，适用于乘用车。另外，EPS体积小、耗电少、轻便灵活等特点，使得其成为新能源汽车的首选。

当前，虽然也出现了线控转向系统（SBW）等新技术，但是由于价格较高以及技术不够成熟等原因，并未实现广泛应用。年EPS系统在整车市场的渗透率为60%，在各类转向系统中应用最为广泛。

电动化和智能化拓宽EPS系统应用场景。由于储能和动力装臵加大汽车自重，新能源车的转向系统需要比传统燃油车提供更大的助力，因此EPS系统基本成为新能源汽车的标配。作为智能汽车产业链最前端的ADAS（先进驾驶辅助系统）是目前实现无人驾驶相对成熟的发展方向，EPS是其底层控制模块的一大组成部分。EPS可以支持车道保持辅助、交通拥堵辅助、自动泊车等功能的实现，相对而言，底层控制系统在执行层面更容易实现，因此我国零部件企业大多选择从这个环节切入无人驾驶产业链，从而实现传统零部件的电子化升级。

1.2什么是EPS电机？

EPS电机作为EPS系统的动力源，根据ECU的指令输出合适的助力转矩，相当于在人手转向力的基础上增加一个更大的力，电机性能很大程度上影响汽车转向时的路感。从产业链的角度看，EPS行业位于行业中游，存在一定的资金、客户和技术进入壁垒。EPS作为汽车零部件，成本受上游大宗原材料价格波动影响；下游为一级供应商和整机厂商，拥有较强议价权。当前，EPS系统仍由外资企业主导，年外资占比达80%，但以湘油泵、易力达等为代表的国产企业正在加速国产替代进程。

EPS电机作为转向系统的核心零部件，单车价值量不高。EPS电机的单车价值量在元左右，在整车中的占比较低，约占汽车转向系统成本的20%。从其技术演进来看，无刷电机本身不具备整流作用，通过内臵转角传感器较好解决灵敏度问题，目前已经实现大规模量产；从成本拆分来看，其定子、转子组件等核心零部件成本占比达80%以上，本质上和大宗原材料价格挂钩，我们认为未来进一步降价可能性不大。

1.3进入门槛较高，利润空间一般

EPS电机行业的进入壁垒：技术+资金+客户壁垒

技术壁垒：产品自身及外延属性决定人才和技术储备需求1）电机的性能属性：EPS电机设计需要综合考虑扭矩的发挥和稳定性、电机噪音、电机转速等参数，较为复杂的设计过程决定需要大规模的仿真及实物测试实验；2）电机的适配性：电机作为EPS系统的一部分，需要与传感器、ECU以及其他零部件等在集成程度方面有良好配合。因此，产品本身及其外延属性都决定EPS电机生产企业需要一定的人才和技术储备。

资金壁垒：固定资产和营运资金方面高投入1）固定资产投入：前期需要购臵大批高精度自动化生产设备；2）研发投入：在研发、并购过程中需要大量资金投入；3）数字化管理等后端投入：大型龙头公司在产品的生产效率和良率方面处于高精尖水平。可以看到，EPS电机是一个高投资行业，在固定资产和营运资金方面都需要大量、持续的投入，能够通过规模效应摊薄成本的企业才能更好生存。

客户壁垒：客户关系稳定，中小供应商切入较难。认证壁垒：一般而言，零部件厂商最终销售产品需要经历第三方管理体系认证、候选供应商、合格供应商认证等一系列过程，其中从候选供应商到成为合格供应商就需要1-3年的时间；2）客户关系壁垒：日系和德系车企大多数供应商为车企分部转化而来，天然与整车厂商保持紧密联系；大型零部件供应商业务多元化程度高，不同业务间协同引流性较好。综合上述两大壁垒，知名车企与其零部件供应商一般保持长期合作的关系，不会轻易更换供应商，这就给中小企业切入这一市场带来了挑战。

制造业属性：利润空间一般。EPS系统由电控+电机+管柱组成，电机纯硬件属性，利润空间一般。以电机龙头日本电产来看，年其销售毛利率达22.65%，EBIT/总收入达9.56%。但考虑到内资企业，管理成本更低，我们预计国产EPS电机厂商的毛利率有望超过25%，净利润率超过10%。电控具备软件+硬件属性，技术壁垒较高带来较高附加值，预计毛利率可达30%左右，净利率在15%以上。

2.格局推演：当前外资主导，国产替代可能性高

当前行业外资主导，内资厂商实力相对较弱。EPS行业资源高度集中于以日本电产、博世、日本精工等为代表的德系和日系企业。国内厂商目前集中度较低，竞争激烈，中小企业大多实力较弱、规模较小、研发能力不足。但随着研发实力提升、性价比优势凸显及新能源车带来供应链重塑机会，国产替代开始提上日程。

EPS系统和电机国产化难点是什么？年开始，EPS系统总成、电机及电控等部件开启同步国产化进程，但目前国内厂商份额仍较低。对于系统总成商而言，性能稳定性的一大核心难点。系统总成商经历整车厂商两轮样机测试、上路测试、量产测试等环节，国产化切入至少需要一年半到两年时间。对于电机厂商而言，量产过程的一致性及材料技术是核心难点。首先，国内的材料技术在电流损耗等方面可能高于国外，整体性能较差；其次，量产化过程需要控制不良率，外资不良率基本在百万分之五左右，但国内厂商仍受制于相关技术。但我们认为，随着国内技术的提升以及在性价比、供应链等方面的优势，国产化进程进入加速期，未来有望在EPS领域实现国产替代。

2.1现状：外资主导，日本电产和博世为绝对龙头

外资主导，日本电产、德国博世为EPS行业绝对龙头。1）从电机来看，日本电产在全球EPS电机的份额达49%，占据EPS电机市场的半壁江山，下游客户囊括大部分一级供应商；2）从电控来看，德国博世在全球EPS电控市场占据40%左右的份额，为行业龙头；3）从EPS系统来看，跨国企业占据国内主要市场，年我国EPS系统的CR5高达75.58%，均为外资或中外合资企业。（报告来源：未来智库）

外资/合资：先发优势显著，积极渗透国内供应链

外资先发优势显著，并积极渗入国内供应体系。在EPS电机领域，日本电产的客户几乎囊括EPS系统所有一级供应商。大部分外资企业覆盖多项汽零部件、转向系统业务，供应链之前存在协同效应。通过在华独资或合资建厂，跨国公司占据高端车企供应渠道，并渗透入国内汽车厂商供应体系中。

内资：易力达引领国产EPS行业

易力达引领国产EPS行业。易力达于1年率先研制成功国内首台自主知识产权EPS，4年实现量产，并在年实现无刷系统的批量上市，目前EPS系统年产能达到万套。同时，易力达实控人的另一公司东兴昌（湘油泵子公司）主业涵盖多种新能源车零部件，核心技术协同下形成从1→N的研发杠杆效应，驱动市场规模的持续扩大。

2.2推演：性价比+供应链优势，供应商重塑带来国产替代机遇

EPS电机国产化进程加速。1年国内自主研发的EPS样机首次成功，标志着EPS电机国产化启程，后续在易力达、江苏超力、德昌电机等公司带动下，我国自主品牌EPS电机国产化进程加速。根据智研咨询数据，年EPS电机国产产量为.4万台，较年增长10倍，国产化率为20.28%，较年增长了8.05pct。

性价比优势：国产EPS系统性价比较高

国产EPS系统在直接材料和制造成本方面具备性价比优势。从原材料来看，EPS系统所需的稀土、钢材、注塑等大宗原材料直接从国内采购，价格更低但性能可与国外媲美；从管理运营成本看，国际龙头全球工厂管理难度和运营成本较高，国产厂商仅需专注国内运营；从研发成本来看，过往外资项目落地至少需要两年半，国内项目直接应用国外成熟的平台，项目落地只需要1年左右时间。可以看到，国产EPS电机的均价低于进口产品20-40元，同理在ECU上也可具备同等的价格优势，整体EPS系统的性价比凸显。

供应商重塑机会：新能源车带来供应商重塑机会

新能源车风头正盛，EPS作为标配带来供应商重塑机会。一方面，EPS系统是新能源车的标配转向系统，全新搭载EPS系统的传统车企切入新能源车市场可能创造一部分国产零部件增量；另一方面，造车新势力增长迅猛，年其市场份额达24%，同比增长18pct，新兴企业对供应商选择更为灵活，为国产零部件突围创造机会。

供应链优势：国产进程加快下，国内零部件厂商供应链更加稳定

短期来看，受疫情和国际局势等影响，国内车企与国外供应商合作存在一定不确定性，一定程度上降低了车企对国外EPS电机的依赖性，从而给予国内厂商弯道超车的机会；长期而言，国内厂商在各项技术方面达到国际水平的情况下，面对同等性能的EPS电机，国内供应商对中国市场更加了解，供应链反应速度也更快。当前，新能源车零部件已经进入市场竞争阶段，未来主要竞争方向是技术壁垒和规模优势。相对而言，新能源车上游供应链门槛较传统燃油车低，中国本土供应链企业能够与传统一级供应商一较高下。

3.行业空间及盈利兑现探讨

3.1新能源车需求旺盛支撑行业走强

需求端：新能源车和自动驾驶丰富EPS电机应用场景

新能源车需求旺盛，实现爆发式增长。在低成本和牌照的双重吸引下，年我国新能源汽车进入爆发增长期，根据中汽协数据，年我国新能源车的销量为万辆，同比+.48%；新能源汽车开启加速渗透，年我国新能源车的渗透率达13.4%，同比高增8pct。

政策端：政策高空支持带来新能源车全产业链受益

政策高空支持下，新能源车全产业链有望受益。国家各级部门出台了一系列新能源车全产业链的利好政策，除提升EPS系统装配率外，也加快了汽车零部件国产化进程。1）从国产替代角度讲，支持汽车零部件的国产化发展，提升新能源车产业链的成熟度；2）从成本端看，降低制度性交易成本、关税和议价成本，推动汽车零部件采购成本下降，提升EPS系统在整车中的渗透率；3）从下游整车的角度看，加快绿色低碳及产业升级进步，一方面高油耗的EHPS系统随之淘汰，EPS系统的装配率上升，另一方面自动驾驶技术应用也逐渐提上议程。

3.2规模预测：EPS电机国内50亿销额，全球亿销额

核心假设：1）根据中汽协预测，年我国乘用车销量增速有望达7%，假设后续由于基数较大的燃油车下滑较多导致总销量增速每年下降1pct；2）根据国务院发布的《新能源汽车产业发展规划（-年）》，预计中短期新能源车销量CAGR达30%以上；3）考虑欧洲等地区EPS装配率在90%以上，假设我国EPS燃油车/新能源车装配率在年分别提升至90%/%。

1）新能源车加速渗透，叠加EPS电机配套率稳步提升下，我们判断至年我国EPS电机总销量可达万套，总装配率达93.54%。其中传统燃油乘用车EPS电机销量为万套，较年有1倍多增长空间；新能源车EPS电机销量达万套，较年增长为近3倍。

2）若考虑国产替代，国产企业挤出日本电产50%的份额，则国内企业有超万台的拓展空间，至年CAGR为33%。

3）若考虑全球EPS电机市场，全球年乘用车出货量约1亿台/年，对应空间为亿元。

3.3盈利探讨：单车价值量偏利基市场，格局为盈利最大保障

1）EPS电机单车价值量不高，但行业进入门槛较高，投入产出比不高，因此行业并不会出现产能快速过剩，进入价格恶性竞争。

2）在EPS系统中成本占比不高，纯制造业逻辑，因此整车厂和Tie1供应商并没有诉求通过自建产能的形式自配套。

3）从汽车零部件的盈利模型来看，格局才是真正决定盈利能力的关键。以爱柯迪为例，年公司雨刮系统零部件中的主导产品雨刮电机壳体销售数量为.94万件，年度全球汽车（乘用车）产量为.54万辆，按每辆乘用车通常配备一个雨刮电机壳体，推算公司年雨刮电机壳体的销售量约占全球市场份额的35%以上，领先的市场地位以及较高的市场占有率使得公司在该类主导产品上具备较强的客户粘性及议价权。尽管雨刮器单车价值量仅10元/件，但该业务毛利率高达40%，公司净利率达20%以上。以岱美股份为例，遮阳板单车价值量仅50元左右，但该业务毛利率30%以上，公司净利率15%以上。

4.家电企业拓展EPS电机业务重点公司分析

4.1德昌股份：吸尘器代工龙头进军EPS电机领域

原主业：吸尘器代工龙头，未来形成多层次业务格局

公司成立于2年，是国内最大的吸尘器代工厂商，以出口欧美市场为主。年公司营收为28.42亿元。公司第一大客户为TTI，年对其销售占比达80.46%。年公司作为二级供应商进入EPS电机领域，年开始进行小批量供货。未来三年内，公司随着产品结构的不断优化，将逐渐形成“以吸尘器为基础性业务、以多元小家电为成长性业务、以EPS电机为战略性业务”的多层次业务格局。（报告来源：未来智库）

业务拓展进展：21年汽车电机业务规模万元，获得采埃孚定点

1）规模：年EPS电机和制动电机业务合计实现营收.65万元。预计可在EPS电机生命周期内实现累计万台销量，正在顺利推进涉及EPS电机和制动电机的30余个型号项目。2）生产设备：投资组建离散型智能制造数字化车间，实现注塑流程、无刷电机制造的全自动化，目前掌握了EPS电机制造的核心技术及专用产线、全套检验设备。3）客户：与EPS系统一级供应商舍弗勒、采埃孚、耐世特等国际知名龙头转向系统供应商合作进行了多款型号电机的研发、试样，同时公司亦加紧与上汽、奇瑞、长城、长安、比亚迪等具备了一定规模的自主品牌整车企业的对接及深入交流，与其指定企业开展合作，成功实现了13个型号项目的定点。4）最新进展：德昌股份全资子公司德昌科技近日收到客户采埃孚的《定点通知书》，选择公司作为其某国内整车厂的EPS转向系统电机的零部件供应商。该项目生命周期为4年，生命周期总金额超过人民币2亿元，预计年8月开始量产。我们预计公司-年EPS电机业务的收入分别为0.3/2/3.4亿元。

竞争优势

1）技术优势：依托原有小家电电机研发经验，公司有望顺利迁移至EPS电机研发。同时，公司储备多项EPS电机相关核心技术，目前拥有3项自主研发技术，而六相冗余电机技术则处于样件测试阶段；2）供应链协同：小家电电机及EPS电机上游均为各类大宗原材料，有望形成原材料供应协同，同时公司在年就进入TTI供应体系，具备产前监测和生产监测经验，可以将国际化的质控指标与自身质控经验有机结合，更好应对车企的长周期样机测试；3）资金：公司的募投项目从研发、产线及营运方面补充EPS电机所需资金，预计建成后可年产万台EPS电机和万台刹车电机。4）人才引入：引入业内具有十多年研发和管理经验的人员组建专业团队，自主研发EPS无刷电机。

未来难点：竞争对手综合性实力更强

目前国内外开展EPS业务的公司大多为综合性公司，其研发实力、供应链实力等都更为雄厚，公司的EPS业务能否持续放量以及在与大型公司的竞争中是否可以占据核心地位存在一定不确定性。风险提示：下游景气度回落风险，新业务拓展不及预期风险，原材料价格持续上涨风险，国际贸易形势变化的风险，汇率波动风险，高客户集中度风险。

4.2美的集团：传统家电巨头跨界新能源车零部件B端业务

原主业：C端家电龙头，五大事业部布局B端业务

作为综合家电龙头，美的集团在白电、小家电等C端领域经营稳健，近年来公司不断拓展业务边界，通过智能家居、工业技术、楼宇科技、机器人与自动化、数字化创新五大事业部加码B端业务布局，从传统家电公司转型为综合性科技集团。作为美的集团布局新能源汽车业务的实体承载公司，年美的威灵汽车部件有限公司正式成立。年威灵开启EPS电机研发，年开始研发汽车电动空调压缩机，公司遵循“上市一代、储备一代、研究一代”的理念，目前拥有多项专利，在3大系统、5类产品中进行系统性化、多元化和精细化的研发。

业务拓展进展

威灵汽车部件正式投产新能源汽车三大产品线，产品包括电动压缩机、共用平台电子水泵、驱动电机、电子油泵、EPS电机，覆盖了驱动系统、热管系统、辅助/自动驾驶系统。公司目标5年内营收规模达亿。生产基地位于合肥和安庆，目前安庆基地正在建设中，建成后总产能万台套，年产值亿元，将主要生产新能源汽车助力转向电机、电动压缩机、驱动电机等产品。美的威灵汽车部件推出的EPS电机，解决了顿挫感、噪音振动以及中高速欠压转矩输出等难题。

竞争优势：技术积累、研发能力叠加供应链优势

1）核心底层技术优势：美的在机电板块（电机、热循环系统等）持续投入为其布局新能源车零部件领域创造优势。通过控股北京合康新能科技，强化公司在新能源汽车动力总成、电机控制器、辅助动力系统、电动汽车智能充电桩等业务的布局；2）资金优势：依托母公司美的集团强大的盈利能力，威灵未来10年将在汽车部件领域投入10亿美元进行先进技术的研发。3）人才优势：威灵的研发团队共计人，其中人负责基础技术研发，人负责汽车部件研发，硕博比例超80%。3）供应链优势：威灵已经在上海、合肥、顺德、日本大阪和英国谢菲尔德大学等五地布局了研发中心与合作机构。其子公司KUKA的现有产线也可直接使用生产汽车零部件。

未来难点：不确定性高，品牌附加值低

1）跨行业需求有一定差异，需要持续加大研发投入。美的威灵能否顺利打入车企的核心供应链，产品质量如何等还存在一定不确定性。2）品牌附加值低，家电企业作为汽车领域的“新手”，需要与已经在汽车领域深耕的零部件供应商直接竞争，与下游客户建立良好的厂商关系。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

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