（报告出品方/作者：德邦证券，李骥）

1.公司概述：IXPE细分领域龙头企业

浙江润阳新材料科技股份有限公司成立于年，自成立以来公司专注于无毒环保高分子泡沫塑料的研发、生产和销售，并于年12月在深交所创业板成功上市。公司主要产品为电子辐照交联聚乙烯（IXPE），具体包括抗菌增强系列、普及系列以及特种系列，其他产品为EPE、EVA等泡沫塑料。继电子辐照聚乙烯（IXPE）后公司继续推出固特棉（GFOAM）系列作为公司核心产品输出，目前产能位居全国前列。公司产品以江浙沪为销售中心，辐射全国各省市，远销美国、加拿大、日本、德国、英国等多个国家，经过多年发展公司已经成为国内IXPE细分领域的龙头企业。

公司股权结构相对集中。张镤作为公司控股股东直接持有公司41.16%的股份，通过明茂投资间接持有公司3.96%的股份，合计股份数达45.12%。公司的实际控制人为张镤、杨庆锋夫妇，杨庆锋通过明茂投资间接持有公司0.26%的股份，目前二人合计持有公司45.38%的股权，其中杨庆锋任公司董事长、总经理，张镤任公司董事。

目前公司控股7家全资子公司，主要从事IXPE产品的产供销业务。公司原有鑫宏润、宁波易丰、宁波润阳及越南润阳四家全资子公司，年初新增浙江润尔、浙江润诚及浙江润阳股权三家子公司。公司投资设立浙江润尔的主要目的在于扩展公司业务发展，涉足母婴用品市场；设立浙江润诚是为了更好地进行公司的管理与运营，实现公司的持续稳定发展；设立浙江润阳股权投资是为了进一步提高资金使用效率，培育新的利润增长点，加快公司的发展、提高公司竞争力。

完善股权激励计划，巩固经营稳定性。公司于年7月发布股权激励计划，共涉及激励对象45人，包括董事2人、中层管理人员11人以及核心技术人员32人。已授予的限制性股票数量万股，占激励计划公告时公司总股本的比例为4.29%。

1.1.企业营收稳步增长

年以来企业营业收入及归母净利润均呈现稳步增长的趋势。年润阳科技陆续通过ISO体系认证及国家级高新技术企业认证，成功开启国内及国际市场。年以来，公司产能持续扩张，外加下游客户规模迅速增长，公司营业收入及归母净利润迅速增长。年至年，公司营业收入由0.31亿元增长为4.34亿元，年均复合增长率达70.02%；公司归母净利润由0.02亿元增长为1.27亿元，年均复合增长率为.23%。年受新冠疫情影响，公司开产复工及海外市场销售均受到限制，短期内企业经营业绩增长乏力。随着国内疫情的逐步好转，年企业营收有望保持较高水平。

公司营业收入主要来源于IXPE产品的生产及销售。根据下游客户的需求公司也会少量供应如EPE、EVA等泡沫塑料产品，该类产品的销售金额一般较小，不会对企业当期的经营收入产生显著影响。年上半年，IXPE产品的销售收入占企业营业收入的比重高达95%。IXPE产品是一种无毒环保、绿色健康的泡沫塑料，其物理性能优异，具备无毒、无味、减震、降噪等优良特性，因此被广泛应用于绿色健康生活相关的家居建筑装饰、汽车内饰及婴童用品等领域。

公司IXPE产品包括普及系列、抗菌系列以及特种系列，其中普及系列和抗菌系列是公司营业收入的主要来源。年上半年，普及系列和抗菌系列产品的营收占比分别为53.72%和41.26%，而特种系列本期销售收入仅为元，对企业营业收入未产生显著影响。公司的普及系列及抗菌系列产品主要应用于家居建筑装饰中的PVC塑料地板制造领域，是公司最为重要的下游市场；特种系列产品主要应用于汽车内饰领域，定制化程度高，在总营收中的占比相对较低且具有不可持续性。

公司产品目前仍以境内销售为主。年至年上半年期间，公司内销收入占比由67.60%增长为82.10%，提升显著。年以来公司内销收入占比略有下滑，其主要原因在于公司积极开拓越南市场带动外销收入比例上升。随着公司越南子公司新建产能逐步投产，预期未来企业境外营收占比将进一步提升。

公司毛利率水平较高，总体呈增长趋势。年至年，公司毛利率水平由37.96%增长至44.84%，净利率水平由17.78%增长至29.24%。企业盈利水平显著提升的原因包括：①下游市场需求旺盛，PVC塑料地板制造企业对公司产品的需求持续增长；②年子公司鑫宏润建成投产，产品辐照加工工序由委托外包转向自行生产，单位制造费用显著降低；③产品产销量逐步提升，公司规模效应显现，成本费用进一步降低。

年三季度公司毛利率大幅下滑，主要原因系原材料价格上涨，外加越南子公司受疫情影响无法正常生产所带来的亏损。就各细分业务而言，年上半年普及系列、抗菌系列和特殊系列产品的毛利率分别为31.26%、46.94%和54.90%，抗菌系列产品毛利率水平相对较高，公司目前也在不断扩张抗菌系列产品的研发及生产。特种系列订制化程度较高，毛利率具有不确定性，因此近年来变动幅度较大。

主要原材料价格趋降，毛利率有望回升。LDPE为IXPE最主要原材料，根据公司招股说明书，年LDPE材料耗用占总成本的43%。Q1以来，LDPE价格一路飙升，一度于Q3涨至1.4万元/吨。Q4后，LDPE价格呈明显下降趋势，截至年2月17日，已降至1.2万元/吨，公司近月毛利率将得到有效修复。

1.2.企业费率水平低，研发费用逐年增长

公司费率水平低，且近年来基本保持稳定。年至Q3，公司销售费用率由6.11%降低为2.13%，其主要原因在于公司实行下游应用聚焦策略，产品主要应用于PVC塑料地板的生产制造领域，客户集中度相对较高。同时，企业管理费用也处于较低水平，其主要原因在于公司所处区位薪资水平普遍较低，从而降低了公司的管理成本。

公司注重自主创新，近年来研发费用持续稳定增长。年至年，公司研发费用由.7万元增长至万元，年均复合增长率约为43.27%。Q3公司研发费用率为4.15%，研发投入位于较高水平。公司坚持以市场需求为导向，持续推进无毒环保高分子泡沫塑料产品的研发与创新，掌握了多项拥有自主知识产权的核心技术。截至目前，该已拥有各项专利技术93项，其中发明专利34项，境外专利两项。

2.IXPE：性能优异的环保型材料

公司专业从事高分子泡沫塑料的研发、生产及制造。泡沫塑料又称多孔性塑料，是由大量气体微孔分散于固体塑料中而形成的一类高分子材料，具有质轻、隔热、隔音、减震等特性，可按照化学成分、机械性能、密度、泡沫结构等多维度进行品类划分，是塑料制品中的重要类别。泡沫塑料按其柔韧性可分为软质、硬质和处于两者之间的半硬质泡沫塑料，其中硬质泡沫塑料可用作热绝缘材料和隔音材料、管道和容器等的保温材料、漂浮材料及减震包装材料等，软质泡沫塑料主要用作衬垫材料、泡沫人造革等。公司的主要产品属于软质泡沫塑料。

我国泡沫塑料制造行业基数较大，得益于IXPE等新型环保材料对传统泡沫塑料的替代，泡沫塑料制造行业总体来看仍然有着较为广阔的发展空间。年至年，行业内统计企业产量由.4万吨增长为.19万吨，年均复合增长率为9.78%，年产量下降主要原因为中美贸易摩擦及监管加强样本企业减少。年泡沫塑料制品产量占比仅为3%，与其他塑料制品子行业相比泡沫塑料制造企业仍然有着较大的发展空间。

2.1.IXPE：传统泡沫塑料的优质替代

IXPE全称电子辐射交联聚乙烯发泡材料，是一类无毒环保、绿色健康的高分子新材料，能够在多类应用领域实现对传统泡沫塑料的逐步替代。IXPE是以LDPE（低密度聚乙烯）、ADC发泡剂和色母为主要原材料，配以其它辅料，经过造粒、挤塑成型工序后，使用工业电子加速器产生的高能电子束对挤塑成型的母片进行辐照，从而在分子间架起链桥，再经发泡工序形成类似于蜂巢的紧密立体网状独立闭孔泡孔结构，最后经打孔、印花等后端处理工序后，最终生产出的新型泡沫塑料材料。在IXPE的生产过程中，公司可根据不同的应用需求添加各类制剂以提升产品抗菌、耐腐蚀等已有性能，或赋予产品阻燃、导电等特有性能。

与传统泡沫塑料材料相比，IXPE材料具备隔音降噪、耐燃隔热、防水防潮、耐候性佳等优良的综合性能，应用领域也更加广泛。此外，IXPE无毒环保的特性亦十分符合当今时代可持续发展的主旋律与社会需要。

聚乙烯（[CH2-CH2]n,n-重复单元数）是含有碳氢两种元素的高分子化合物，由线型或支链式分子结构的大分子链组成。当温度升高时，分子链之间的结合力将会减弱，从而使得整个分子材料发生形变。因此聚乙烯的耐温性能相对较差，力学性能及耐腐蚀性也不尽如人意。

聚乙烯交联技术是提高其材料性能的一项重要技术，该技术通过在聚乙烯分子间架起链桥，使分子不易发生位移，克服了聚乙烯的不足。经过交联后的聚乙烯具有了网型和体型结构性质，其耐热性能会随着交联度的提高而增强，同时聚乙烯的力学性能、耐腐蚀性、耐环境应力开裂性能等综合性能也将得到大幅度的改善。聚乙烯的交联方法有物理交联（辐照交联）和化学交联两种，公司采用高能单子辐照技术使聚乙烯交联。相较于化学交联，电子辐照交联是更加绿色清洁的加工技术，目前电子辐照已被广泛应用于食品和医疗领域的消毒灭菌。

公司IXPE材料的具体生产流程主要包括造粒、挤塑成型、辐照、发泡及后端处理五个环节。各步骤具体工艺如下：造粒：造粒是将粉末状的原材料，制成流动性更好的颗粒形原材料。挤塑成型：按照配方由自动吸料机吸取原材料，再在挤塑机中对原材料进行加热、加压，使之成为熔融流动状态，然后从口模将其连续挤出成片状母片，并冷却成型。

辐照：通过工业电子加速器产生的高能电子束对挤塑成型的母片进行辐照，从而使分子链间产生交联，在分子间架起链桥，使分子不易发生位移，提升材料性能。发泡：通过加热使前序工序中已融入半成品的发泡剂分解并释放出气体，气体会使材料膨胀并形成类似于蜂巢的紧密立体网状独立闭孔泡孔结构。后端处理：包括打孔、印花、覆膜、分切等处理工序。不同客户对公司产品有其独特的定制化、个性化需求，公司通过打孔、覆膜、印花等后端处理工艺满足不同客户对产品的差异化要求。后端处理工艺环节中的各项工序均不涉及到公司产品生产的核心工序环节。（报告来源：未来智库）

2.2.公司产能持续扩张，满足下游客户旺盛需求

公司主要产品属于泡沫塑料制造领域，处于产业链中游位置。其上游产业主要为发泡所需的化工产品生产企业，主要产品为合成树脂、发泡剂等，下游产业为家居建设装饰、汽车内饰、婴童用品、体育休闲、消费电子、家用电器、医疗器械等领域，应用范围极其广泛。由于目前国内IXPE材料制造领域产能相对有限，下游需求领域广泛，行业长期处于供不应求的状态。

公司专业从事无毒环保高分子材料IXPE的研发、生产和销售，国内市场主要竞争者为祥源新材和浙江交联。三家主要供应商的技术优势及下游应用领域的侧重点各不相同。润阳科技主营IXPE材料的研发、生产与销售，产品主要应用于PVC塑料地板的生产制造领域，同时也在积极扩展母婴用品市场；祥源新材是国内知名的聚烯烃发泡材料制造商与供应商，产品应用于建筑装饰材料、消费电子产品、汽车内饰材料、电器产品及医疗器械等多种领域，具备超薄IXPE材料生产能力；浙江交联主营辐射交联聚烯烃泡沫塑料产品的研发、生产与销售，产品主要应用于家电等相关行业，具备超厚泡沫片材的生产能力。

公司产能规模持续扩张，综合产能利用率位居行业前列。年至年期间公司产能由.28万平方米扩张至万平方米，年均复合增长率高达81.92%。年企业产能仍然保持高速增长，但产能利用率下滑至79.53%，其主要原因在于受国内疫情影响工厂开工率不足，公司综合产量下滑。目前随着疫情影响的逐步退散，公司已基本恢复正常的生产经营。就各类细分商品而言，年抗菌系列及普及系列产品产销率分别为98.79%和97.06%，均接近%。

由于当前产能难以满足下游客户的旺盛需求，公司将继续推进产能扩充项目建设。公司当前在建产能约万平方米，具体包括年增产万平方米IXPE自动化技改项目及年产00万平方米IXPE扩产项目，截至年6月30日，投资进度分别为22.23%及15.45%。除了上述的扩产项目以外，公司还计划对越南子公司增资万美元，预期越南厂房设备安装完成以后将为公司带来万平方米的新增产能。

2.3.采取下游聚焦策略，坚定把握建材领域

公司聚焦PVC塑料地板领域，合理利用有限产能，争做细分行业尖子生。IXPE泡沫塑料被国内主要的PVC塑料地板厂商用作PVC塑料地板的底层隔音垫。由于公司产能有限，生产规模暂时无法满足下游多领域的需求，因此公司采取下游聚焦策略，主要供应家居建筑装饰领域的PVC塑料地板制造企业，并通过下游客户进入全球排名前列的家居建材用品零售商HomeDepot（世界五百强企业）的供应体系。

PVC塑料地板性能卓越。PVC塑料地板作为一种新型环保家装材料，以聚氯乙烯为主要原料，加入重钙粉、增塑剂、稳定剂等辅料，经压延或基础工艺生产而成。PVC地板具有环保、可回收利用、安装便捷、耐磨、防潮和防火阻燃等优点，在欧美等发达国家或地区已逐步替代木地板、瓷砖、地毯等传统地面装饰材料。与传统的地板装饰材料相比，PVC塑料地板具有以下优势：①、无毒环保，可循环使用；②、耐磨强度高、防滑等特点使其具备使用寿命长、安全性能高等优势；③、导热性能突出，具备适用区域广的优势；④、防火阻燃标准较高，防潮性能明显；⑤、弹性较高，具有抗冲击、吸音效果。

欧美等发达国家及地区的PVC塑料地板产品起步较早，市场认知和接受程度相对较高，截至目前美国和欧洲仍然是全球最大的PVC塑料地板消费市场。基于良好的产品认可度和庞大的人口基数，北美地区的PVC塑料地板需求规模较大，市场需求在稳定中保持增长。美国地区PVC塑料地板销售金额由年的19.38亿美元增长至年的52.78亿美元，年均复合增长率达15.39%，预期未来PVC地板的销售额将进一步提高。

环保推动下，PVC塑料地板成家装优选。随着家具建材市场的发展，人们在选择地面装饰材料时开始

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